Titou’s World

    Je suis effaré du nombre de posts tous plus débiles les uns que les autres concernant l’OPA de Microsoft sur Yahoo. Il ne se passe pas une journée sans que les blogs n’émettent une quantité impressionnante de commentaires sur cette OPA. Globalement les « analyses » oscillent entre le fait de savoir si Microsoft est en train de réussir son pari ou au contraire en train d’échouer.

    Et certains blogs ou sites n’hésitent pas à annoncer successivement, et parfois dans la même journée, les deux hypothèses pourtant contradictoires. La palme en la matière revient sans aucun conteste à Valleywag.

    Aujourd’hui je me suis éclaté à lire leur article sur le probable échec du proxy contest lancé par Microsoft sur Yahoo. L’argument massue de Valleywag ? Et bien d’après le WSJ, seuls 5 des 27 proxy menés depuis 2001 ont réussi. Ou comment sortir des statistiques pour faire semblant d’avoir l’air intelligent.

    En effet, une analyse plus approfondie devrait conduire à de nombreux soupçons. En effet, alors que Microsoft avait annoncé sa volonté de relever son offre dès le début, ils ont nettement fait marche arrière. Et cette reculade, comme nous l’a si bien expliqué Valleywag itself tient au simple fait qu’un grand nombre d’actionnaires de Microsoft sont aussi actionnaires de Yahoo. Mais ils ont plus de part chez Microsoft que chez Yahoo. Autrement dit, une hausse de l’offre de Microsoft sur Yahoo aurait pour effet de diluer leur part au profit de l’équipe managériale de Yahoo et des actionnaires de Yahoo qui ne sont pas dans le même temps actionnaires de Microsoft.

    La question à ce stade est donc d’analyser le poids relatif des uns et des autres. En effet, une réflexion efficace pour évaluer les chances de réussite du proxy de Microsoft sur Yahoo serait :

1°) D’établir la liste des actionnaires respectifs de Yahoo et Microsoft.

2°) D’établir la zone de recouvrement entre ces deux zones.

3°) Il faudrait estimer la part que cette zone de recouvrement représente dans le total des actionnaires, mais surtout des voix chez Yahoo. Pour les raisons précédemment citées, on peut légitimement supposer que 80% de ces voix iraient en faveur de l’OPA (je prends une marge de sécurité très large de 20% correspondant à des actionnaires ayant investi avec une stratégie de diversification de panier. Même si je crois qu’à ce stade avancé, il ne doit plus y en avoir beaucoup).

4°) Ensuite, on sait que deux actions en justice ont été lancée par des actionnaires contre les dirigeants de Yahoo pour avoir rejeter les deux offres de Microsoft. Là encore, il faut opérer un calcul de zone de recouvrement pour évaluer le nombre d’actionnaires uniques dores et déjà engagés dans une action contre la direction de Yahoo.

5°) Il faudrait ensuite recouper ce nouvel ensemble avec celui précédemment défini sur les actionnaires qui le sont de Microsoft et de Yahoo.

6°) Il faudrait alors additionner tous ces sous-ensembles bien distincts pour évaluer le nombre d’actionnaires de Yahoo qui sont déjà favorables à l’OPA de Microsoft sur Yahoo au prix actuel.

    A vue de nez je pense que ce total doit se situer quelque part entre 30% et 40% des actionnaires de Yahoo. Mais ce chiffre n’est évidemment pas vérifié, vu que je viens de détailler comment il faudrait faire pour le déterminer.

    Ensuite, après avoir déterminé ce noyau dur d’actionnaires dont on peut très raisonnablement qu’il fera tout pour que le proxy réussisse, il faudrait analyser la probabilité que les autres ont de faire le jeu de Microsoft.

    Pour cela, trois pistes sont possibles :

• Une enquête en les interrogeant. A mon avis, si vous le faîtes ils ne vous répondront pas. C’est des financiers, pas des people !
• Analyser la part des nouveaux entrants. En effet, suite à l’annonce officielle de l’OPA, un certain nombre d’actions de Yahoo ont changé de mains pour aller dans celles de fonds d’investissement qui sont logiquement favorables à l’OPA à ce prix, même si avoir un peu plus ne les dérangeraient pas (encore que là encore il faut exclure de ces nouveaux entrants ceux qui sont aussi actionnaires chez Microsoft et qui donc sont favorables à cette OPA à ce prix-là).
• Pour les derniers actionnaires restant, le travail est beaucoup plus ardu. Il faut là analyser leur comportement d’investissement passé et la structure de leur portefeuille pour bien comprendre où se trouve leur intérêt. Cela dit je pense que très majoritairement, leur intérêt doit se trouver dans l’acceptation de l’offre.

    Dès lors, à la suite de ce travail qui ne doit pas prendre plus de 3 ou 4 heures, on doit avoir une bonne idée du nombre d’actionnaires et de voix que Microsoft peut raisonnablement espérer obtenir dans ce proxy.

    Ensuite, l’ultime étape pour arrêter de dire des conneries, consiste à analyser la structure de vote au CA de Yahoo. Ou plus exactement, les structures de vote. Car il y a deux scrutins différents à prendre en compte.

    Le premier est celui du nombre d’actionnaires. En effet, suivant que l’on a à faire à un scrutin de liste, à un ou deux tours, ou à d’autres modes de scrutin, le nombre d’administrateurs favorables à l’OPA de Microsoft peut sensiblement varier (rappelez-vous les législatives de 1986 en France).

    Le second scrutin à analyser est celui du vote des administrateurs face à la prochaine offre de Microsoft. En effet, la question est de savoir ce que prévoient les statuts de Yahoo concernant les procédures de rachat : Un article particulier existe-t-il ? Faut-il 50% des voix ou les 2/3 ? Car s’il faut 50% des voix je suis prêt à parier qu’ils les auront. Par contre pour un vote aux 2/3 je suis plus dubitatif.

    Ah oui, un dernier point à analyser serait évidemment de voir les candidatures aux postes d’administrateurs chez Yahoo. Et là encore l’analyse est intéressante. Déjà un certain nombre d’opposants à l’OPA ont quitté Yahoo ces derniers jours. Donc seuls restent les opposants radicaux qui préfèrent mourir que d’abdiquer, et ceux qui n’en ont rien à foutre ou sont plutôt favorables à l’offre. Mais globalement le CA actuel pris dans son ensemble a basculé dans un sens plus favorable à l’OPA, vu que la zone des opposants intermédiaires s’est amoindrie.

    Donc il y aurait dorénavant une probabilité assez forte de voir les candidatures d’opposants à l’OPA diminuer. En effet, ceux qui seraient susceptibles de rejeter l’offre de Microsoft doivent réfléchir aux conséquences en cas de victoire de Microsoft. Leur tête sera demandée et obtenue. Donc si les opposants potentiels, mais pas très sûrs d’eux ont l’impression que Microsoft gagnera inéluctablement, ils pourraient tout simplement refuser de se présenter. Au quel cas, ils assureraient de fait la victoire de Microsoft, faute de combattants adverses. C’est ni plus ni moins ce que l’on nomme très prosaïquement une prophétie auto réalisatrice à laquelle on aurait alors à faire face.

    Et ces deux informations doivent facilement se trouver dans les statuts de Yahoo, publics vu que Yahoo est côté.

    Donc à défaut de m’apporter des réponses précises aux questions ci-dessus, seules dignes d’intérêt pour évaluer sérieusement la situation actuelle de l’opération, je crois que je ne lirais plus aucun article concernant cette OPA jusqu’au 14 mars, date à laquelle le proxy prendra de toute façon fin.

    Pour l’heure, à l’instar du NYT, je considère que c’est sans aucun doute l’une des OPA les plus chiantes du monde, tant tout se déroule exactement comme prévu. Je maintiens donc mon analyse selon laquelle cette OPA se fera (parce que même en cas d’échec à mon avis peu probable sur ce proxy, Microsoft pourra transformée son OPA agressive en OPA purement hostile) et ne veut plus d’articles à deux balles sur le sujet.

    Pitié amis journalistes du Web, offrez-nous une analyse digne de ce nom ! Ou arrêtez de nous parler de cette OPA!